Crecientes debilidades en el modelo económico local

Realizado por Agustin Perez

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Etapa 1: Alto crecimiento, baja inflación, buenos fundamentals (2003-2006)

En los primeros años el Gobierno ha venido realizando una política monetaria y fiscal expansiva que ha estimulado fuertemente la demanda agregada. Más concretamente, la expansión de la oferta monetaria real ha generado bajas tasas de interés, estimulando la demanda de inversión y el adelantamiento del consumo, mientras que el aumento del gasto público también ha impulsado el producto, con el otorgamiento de subsidios a sectores con mayores propensiones a consumir y la expansión de la obra pública.

Asimismo, la demanda agregada se ha visto impulsada por el mayor poder adquisitivo de los países emergentes, el aumento de los precios internacionales de las commodities y por el tipo de cambio competitivo.

Etapa 2: Alto crecimiento, inflación, deterioro de fundamentals (2007-2011)

La continuidad de tales políticas y de la mayor fragilidad internacional han reflejado, a pesar de los precios internacionales favorables, un deterioro en los fundamentals del sector público y del sector externo, como así también un creciente aumento de los precios internos.

Con el mantenimiento de los subsidios y la menor recaudación tributaria, el resultado fiscal paso de 1,8% del PBI a -2,1% del PBI (sin rentas del BCRA) entre 2006 y 2011; con los controles de precios energéticos y las menores exportaciones a algunos países, el saldo de cuenta corriente paso de 3,2% del PBI en 2006 a 0% del PBI en 2011; y con la política super-expansiva del gasto agregado el aumento de precios paso de 9,4% a 22% entre 2006 y 2011.

Implicancias de política económica

El deterioro de la cuenta corriente (X-M-Z) de Argentina está reflejando que la absorción interna (C+I+G) es mayor que la producción nacional (Y). Pero el país no puede perder el superávit externo porque tiene que financiar las necesidades de financiamiento externo y la salida de capitales, y ni tiene acceso a los mercados internacionales (o lo tiene a muy alto costo), ni los stocks (reservas internacionales) duran para siempre.

En 2011 las reservas internacionales se redujeron en aproximadamente US$ 6.000 M. Esta dinámica es poco sostenible, algo va a tener que ajustar.

La decisión de política del Gobierno, en este contexto, es no reconocer el atraso cambiario e intervenir más en la economía, restringiendo la salida de capitales (control cambiario de la Afip) y administrando el comercio exterior (Licencias No Automáticas crecientes), al tiempo que se mantienen los estímulos sobre la demanda interna.

Mas concretamente, por un lado se busca aumentar el gasto interno con un mercado de cambios restringido, con tasas de interés reales negativas y con emisión monetaria para financiar al gasto público, y por el otro restringir la oferta agregada pisando las importaciones. Esto puede desestimular la producción, convalidar la inflación, y no resuelve el problema de precios relativos.

Una alternativa es que ajuste la absorción interna mediante una disminución del gasto público, lo cual puede efectuarse en términos nominales o con “licuación”. Un dato adicional: el aumento del gasto primario en 2011 estuvo explicado en un 50% por los gastos corrientes (salarios, jubilaciones y subsidios económicos).

Tendencia a la baja en las tasas de interés

Luego de la tendencia al alza de las tasas de interés experimentada a partir de la segunda parte del 2011, tal como se observa en el gráfico, comenzó a registrase una “normalización” a la baja. Concretamente, ello obedeció a la mayor liquidez bancaria, que se registró como consecuencia dos factores:

1.      La mayor demanda de depósitos como consecuencia de las dificultades para comprar dólares (con la reciente implementación del control cambiario de la Afip) y de la menor incertidumbre asociada al período electoral (en menor medida).

2.      A un cierta descompresión del escenario internacional, aunque en los últimos días comenzaron a circular rumores de un posible segundo default griego.

La mayor liquidez disponible, a su vez, hizo que las entidades financieras comenzaran a ofrecer más productos a tasa fija y a más largos plazos. Ello, debido a la menor probabilidad de entrar en una tendencia alcista de tasas y en un consecuente descalce de fondos.

España y Grecia: orígenes distintos; ¿mismo final?

Luego del estallido de la crisis internacional a fines de 2008 comenzaron a observarse turbulencias en algunos países europeos: “los PIGS”.

Tanto Grecia como España, que actualmente están padeciendo más fuertemente la crisis de los PIGS, experimentaron buenas tasas de crecimiento en el período 2000-2007. En efecto, España creció a una tasa promedio del 2,2% anual y Grecia del 4,3%. Este crecimiento obedeció  principalmente al mayor financiamiento disponible de capitales externos dada la perspectiva de que se convergería a la solidez alemana con la llegada del Euro. Así, estos capitales se volcaron a financiar al sector privado en España (-déficit del sector privado de 8% del PBI en 2007-), y más concretamente, al sector inmobiliario; mientras que en Grecia se volcaron mayormente al financiamiento del sector público (-déficit fiscal en 2007 de 3,7% del PBI 2007-).

Naturalmente, este período de buen crecimiento se vio interrumpido con el impacto de la crisis financiera internacional que atemorizó a estos capitales financieros. En este contexto, el despilfarro fiscal griego se transformó en una crisis de solvencia, mientras el boom inmobiliario español se transformó en una “burbuja”. Asimismo, los superávits fiscales que venía experimentando España se desplomaron fuertemente (por la menor recaudación tributaria fruto de la recesión y por el aumento del gasto –discrecional y no discrecional) dando inicio a los problemas fiscales que padece este país.

Frente a la situación de insolvencia griega y de iliquidez generalizada (-resto PIGS-) el BCE tuvo una acción tardía en relación a la FED. Básicamente, bajó las tasas de interés, implementó paquetes de salvataje y, más recientemente, implementó un programa de financiamiento a bancos para garantizar la liquidez de las entidades y disminuir los spreads de los bonos soberanos europeos. Asimismo, los Gobiernos de estos países se comprometieron a realizar ajustes fiscales para cuidar la solvencia, bajar los precios y aumentar la competitividad, a costa de generar un lento crecimiento y un alto desempleo en el corto plazo.

A futuro, habrá que ver si:

1.       Grecia (que recientemente ha logrado reestructurar en forma “relativamente” ordenada su deuda) logra exitosamente llevar a cabo el ajuste fiscal mencionado.

2.       El aumento de la deuda pública española no se transforma en un problema de solvencia a futuro (desequilibrio stock). Las previsiones dan cuenta que el ratio deuda/PBI podría alcanzar en 2016 90-110% de PBI.